在經(jīng)濟(jì)、社會、文化等很多方面，西方國家與東亞國家，都存在明顯的差別。歐美發(fā)達(dá)國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水準(zhǔn)和房地産成熟度，整體上比東亞地區(qū)超前50-100年。同時，在住宅消費(fèi)與投資方面也存在顯著不同。比如，歐美國家住房自住率明顯低於東亞國家，人們投資投機(jī)性購房的傾向性遠(yuǎn)低於東亞居民。然而，有趣的是，房地産泡沫不會為此而網(wǎng)開一面，甚至房地産波動程度比東亞還要劇烈，尤其是美國房地産泡沫破裂引發(fā)金融危機(jī)，引爆近幾年全球金融動蕩和經(jīng)濟(jì)下滑。

　　最大樓市泡沫的産生與破滅

　　東亞的房價變化，只能近觀50年，美國卻可遠(yuǎn)望100年。作為全球構(gòu)建房價指數(shù)的權(quán)威，羅伯特·希勒認(rèn)為，在1890年至2007年長達(dá)120年的歷史中，美國實(shí)際房價指數(shù)（剔除通脹、新建住房的技術(shù)進(jìn)步等多種因素，更像是地價指數(shù)），基本在100至130之間盤整(也即相對於1890年房價上漲0-30%)，運(yùn)作相當(dāng)平穩(wěn)。當(dāng)然，如果看住宅總價變化，則必定持續(xù)上漲。美國人口調(diào)查局?jǐn)?shù)據(jù)表明，美國住宅中位價格由1940年的2938美元，上漲至2008年的260200美元。這其中就包含了戶型變大、通脹、技術(shù)進(jìn)步等因素。

　　在美國，房地産全國性的重大變化僅發(fā)生過兩次：第一次是在一戰(zhàn)前至二戰(zhàn)結(jié)束（1914年至1945年），房價總體疲弱，雖在上世紀(jì)20年代中期有過反彈（1923年至1926年佛羅裏達(dá)樓市出現(xiàn)泡沫並破滅），但未能形成整體性的復(fù)蘇。第二次從1992年開始，美國房價開始了一輪為期十幾年的持續(xù)增長，時間之長為歷史所罕見。尤其2000年以後的房地産市場繁榮，房價出現(xiàn)了比較罕見的大漲幅，2006年房價指數(shù)最高達(dá)203，比2000年的126點(diǎn)大漲61%，其後持續(xù)下跌，直到2012年見底上行。

　　隨著美國經(jīng)濟(jì)底部盤整，美國十大城市房價指數(shù)在2009年下半年至2012年上半年，一直在底部窄幅波動。值得關(guān)注的是，2012年2月開始，美國房價出現(xiàn)持續(xù)上漲，截至當(dāng)年12月，房價指數(shù)已接近2010年二季度水準(zhǔn)。而且，2012年開始，美國房屋銷售和新開工情況也在同步好轉(zhuǎn)。2013年以來仍在持續(xù)上漲。2014年3月，美國十大城市房價指數(shù)年率上升12.6%，這一增幅相比2013年有所回落，但仍高於2013年12月我國70個大中城市9.7%的房價指數(shù)增幅。至今年5月，我國70城房價同比增幅已回落至5.6%。

　　這些數(shù)據(jù)皆證明，美國樓市已經(jīng)走出低谷，並且成為拉動經(jīng)濟(jì)增長的重要力量。房地産對於美國經(jīng)濟(jì)的影響，正所謂“成也蕭何，敗也蕭何”。房地産在我國屬於支柱産業(yè)，很多人一直覺得這不應(yīng)該，但事實(shí)上房地産也是包括美國在內(nèi)的很多國家的支柱産業(yè)。

　　催生房價泡沫的四個因素

　　第一，寬鬆的貨幣政策。2000年網(wǎng)路經(jīng)濟(jì)崩潰後，時任美聯(lián)儲主席格林斯潘把樓市作為拉動經(jīng)濟(jì)的工具，美聯(lián)儲連續(xù)13次下調(diào)利率，聯(lián)邦基金利率由6.5%降至2003年的1%，為之前40年的最低水準(zhǔn)，並且在1%的水準(zhǔn)上停留了一年之久。過低的利率引發(fā)了寬鬆信貸，也直接刺激了民眾的貸款投資熱潮，越來越多收入不穩(wěn)定的家庭，通過銀行貸款加入到購房者的行列中。銀行信貸經(jīng)理的狂熱疊加了窮人急盼致富的狂熱，造成了次級住房貸款的大量發(fā)放，首付低於5%-10%，甚至還有零首付。這就意味著，房價只要下跌，就有房子淪為負(fù)資産，就有房貸成為壞賬。

　　第二，金融衍生品濫發(fā)。美國是世界最發(fā)達(dá)的經(jīng)濟(jì)體，有最發(fā)達(dá)的金融體系。房地産市場的發(fā)展依賴強(qiáng)大的資金支援，而商業(yè)銀行的資金有限，金融機(jī)構(gòu)通過資本市場把存量貸款證券化（MBS）的辦法，提前回籠資金，繼續(xù)創(chuàng)造抵押貸款資産。購買MBS的投資銀行則繼續(xù)進(jìn)行金融創(chuàng)新，向社會投資機(jī)構(gòu)如保險公司、海外銀行等發(fā)行債券抵押擔(dān)保權(quán)證（CDO）,從而使得房貸風(fēng)險進(jìn)一步向全世界擴(kuò)散。

　　第三，信用評級機(jī)構(gòu)失職。次貸危機(jī)爆發(fā)後，一些世界著名的評級機(jī)構(gòu)如穆迪、標(biāo)準(zhǔn)普爾、惠譽(yù)等受到業(yè)界的質(zhì)疑。各評級機(jī)構(gòu)被認(rèn)定過高地提升了次貸産品的評級，並極大地促進(jìn)了次貸市場的發(fā)展，這些評級機(jī)構(gòu)的收入主要來源於證券發(fā)行商，卻要求它們對市場投資者負(fù)責(zé)，這種評級制度上的漏洞已經(jīng)引起廣泛關(guān)注。

　　第四，監(jiān)管機(jī)構(gòu)瀆職。政府對金融監(jiān)管存在缺陷。放鬆監(jiān)管一向是格林斯潘所推崇的管理之道，也正是他擔(dān)任美聯(lián)儲主席的這段時間裏，美國央行降低了抵押貸款的標(biāo)準(zhǔn)，導(dǎo)致相當(dāng)一部分信用或生存狀況不佳的貸款人以低廉的成本通過貸款購買房屋。美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)對市場評級機(jī)構(gòu)監(jiān)管不嚴(yán)，也導(dǎo)致了評級機(jī)構(gòu)在對次貸相關(guān)産品評級時的主觀性。

　　總之，二戰(zhàn)之後，美國樓市經(jīng)歷“黃金20年”後，自20世紀(jì)70年代開始，在新增自住需求趨於下降的情況下，政府和華爾街金融機(jī)構(gòu)不斷通過金融創(chuàng)新，為房地産市場注入流動性，降低購房成本，從而使得美國樓市又保持了30多年的螺旋式上升，成功避免了類似德國或日本的房地産衰退。當(dāng)然，美國人口增長勢頭明顯強(qiáng)于德國和日本，也是主要因素之一。然而，濫發(fā)美元、金融管制放鬆、房地産證券化過度、金融杠桿率過高等不良行為，終於讓美國樓市“積勞成疾”，大病一場。

　　對中國的啟示

　　美國史上最大泡沫的生成與破滅，給中國的啟示有三：其一，官方在制定貨幣政策時，應(yīng)更多考慮對房價的影響，尤其是過度寬鬆的貨幣政策很容易催生房價泡沫；其二，政府和商業(yè)銀行對於個人房貸不能過度支援，尤其是首付比例不能過低，要控制個人購房的杠桿率，以及還款能力；其三，政府應(yīng)加強(qiáng)對與房貸有關(guān)金融機(jī)構(gòu)及金融衍生品的監(jiān)管。

　　值得寬慰的是，過去十幾年，我國的貨幣政策與房貸政策，與2001-2005年的美國相比，總體謹(jǐn)慎與從緊。從貨幣政策看，除了2008年四季度至2010年上半年，為了救經(jīng)濟(jì)而實(shí)行超寬鬆政策外，其他時間並不算寬鬆，尤其是利率水準(zhǔn)較高，只不過貨幣供應(yīng)量總體較大。從房貸政策看，我國一直實(shí)行較為嚴(yán)格的管制，比如首付比例最低的時候也須二成，2010年以來首套房貸需要三成，二套需要六成，京滬則需要七成，三套房貸更是禁貸。放貸銀行一般要求購房者收入為按揭還款額的兩倍。政府僅允許商業(yè)銀行和公積金部門發(fā)放個人房貸，且基本無房貸金融衍生品。

　　這也就註定了一點(diǎn)，至少在未來五年內(nèi)，我國不會爆發(fā)“美國式次貸危機(jī)”和“美國式房價下跌”。很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家，都在為中國房地産貸款品質(zhì)而擔(dān)心，認(rèn)為這塊資産如果變壞，將引發(fā)“中國式金融危機(jī)”。其實(shí)不必過慮。截至2013年底，我國的房地産貸款餘額近15萬億元，其中個人房貸近10萬億元，地産開發(fā)貸逾1萬億元，房産開發(fā)貸不足4萬億元。這就意味著，佔(zhàn)大頭的個人房貸基本無風(fēng)險。而地産開發(fā)貸大多投給了國有企業(yè)（土地一級開發(fā)商），由國家做隱性擔(dān)保，無任何風(fēng)險。剩下的4萬億元房産開發(fā)帶，確實(shí)存在一定風(fēng)險，風(fēng)險源是開發(fā)商破産或項目爛尾，這類案例已有發(fā)生，比如寧波奉化第一大開發(fā)商破産，據(jù)傳24億貸款涉及多家銀行。另外，從區(qū)域看，當(dāng)前浙江片區(qū)的房地産開發(fā)貸不良率較高。但全國多數(shù)地區(qū)以及多數(shù)開發(fā)商，都不會出現(xiàn)資金斷鏈的情況。（□上海易居房地産研究院副院長 楊紅旭）