騰訊“證券研究院”特約 肖磊 黃金錢包首席研究員

　　節(jié)後，人民幣對美元中間價繼續(xù)下調(diào)，目前已回到6.72上方，創(chuàng)六年來新低，離6.82的二次匯改起點(diǎn)值僅一步之遙。離岸市場更是連跌8日。市場一方面擔(dān)心人民幣匯率進(jìn)一步走低，另一方面又茫然于不知如何應(yīng)對貶值。

　　人民幣對美元匯率短期大幅走低，並不是單一因素作用的結(jié)果，此次走低，至少有四大因素在同一時間點(diǎn)聚集。

　　一、上周以來，美聯(lián)儲諸多官員發(fā)表關(guān)於支援加息的言論，美元走強(qiáng)，非美貨幣大部分下跌，尤其是英鎊的大跌，對人民幣匯率也形成一定影響；

　　二、節(jié)前中國主要城市發(fā)佈了新的房地産調(diào)控措施，投資者擔(dān)憂房市降溫，聚集在房地産市場的資金可能會選擇“外流”，拉低了離岸市場對人民幣匯率的預(yù)期；

　　三、週五公佈的數(shù)據(jù)顯示，9月中國外匯儲備降幅超出預(yù)期，已連續(xù)三個月下滑，外匯儲備持續(xù)減少。一方面有資本外流的影響，另一方面也可能是中國央行有意拋售外匯儲備來穩(wěn)定人民幣匯率所致，無論哪種情況，對人民幣匯率來講都是利空消息；

　　四、人民幣被納入SDR之後，國際市場對人民幣的遠(yuǎn)期需求更加樂觀，但近期看投資者對人民幣自由兌換的改革預(yù)期更高，國內(nèi)投資者反而對海外資産存在更大的需求，以平衡持有過多國內(nèi)資産帶來的風(fēng)險，這種需求本身也會抑制人民幣短期匯率。

　　穩(wěn)定人民幣匯率，要有區(qū)間思維

　　市場一直認(rèn)為6.7這個價位非常關(guān)鍵，但從整個走勢看，6.7並不是一個特殊的點(diǎn)位。對於波動逐步加大的匯率市場來説，對匯率的具體點(diǎn)位不應(yīng)該設(shè)置“容忍度”，努力去保一個區(qū)間倒是有可能的，比如6.8—7是未來非常重要的一個區(qū)間，一旦跌破7這個整數(shù)關(guān)口，可能會催生市場恐慌情緒，因?yàn)檫@將意味著2010年人民幣重啟改革後，其對美元升值的部分已全部抹去。但這還要看具體時間週期，如果是一年之後才破7，對市場情緒的影響不會太大，也很難激起市場過度的投機(jī)，因此盡可能的管理預(yù)期、把握貶值節(jié)奏是最關(guān)鍵的，而不是阻止其貶值。

　　人民幣為什麼要貶值，這已經(jīng)不是一個很好的問題，目前人民幣匯率的定價已逐步走向市場化，就算央行出手干預(yù)匯率，也是採用市場化的手段，引導(dǎo)市場供需，而不是簡單的官方定價。所以人民幣匯率走勢，基本能夠反映市場諸多訴求，這種訴求恰恰是一種對經(jīng)濟(jì)調(diào)整過程中投資者情緒的釋放和調(diào)節(jié)，反而有助於管理預(yù)期。就像日元近半年多來的升值，也不能説明日本經(jīng)濟(jì)向好，市場往往短期反應(yīng)過度，而長期彈性不足。外匯市場的複雜性，遠(yuǎn)遠(yuǎn)勝過經(jīng)濟(jì)本身。

　　至於符合市場訴求的調(diào)整，實(shí)際上官方層面主動干預(yù)的意願並不強(qiáng)，一方面央行不會為了維護(hù)一個市場根本不認(rèn)可的價格，把外匯儲備都浪費(fèi)在干預(yù)匯率上，另一方面中國經(jīng)濟(jì)還沒有出現(xiàn)令人民幣無序貶值的重大風(fēng)險事件。

　　相比在匯率管理方面非常成熟的經(jīng)濟(jì)體，中國還有很長的路要走，管理預(yù)期對於各國央行來説是一門技術(shù)，也是一門藝術(shù)。英鎊雖然大跌（英鎊自退歐公投以來累計下挫達(dá)17%），但英國似乎並不擔(dān)心英鎊的貶值，英國退歐事務(wù)部長David Davis剛剛表示，可以看到英鎊跌至30年低點(diǎn)所帶來的好處，英鎊疲軟有助於出口商。

　　英國央行貨幣政策委員桑德斯昨日在回答英國下議院財政委員會質(zhì)詢時提到，“鋻於英國經(jīng)常賬戶赤字的規(guī)模和持續(xù)性，如果英鎊進(jìn)一步下跌，我不會感到驚訝?！彼硎?，已經(jīng)史上最低的利率可能還會再次下降，英國央行也可以推動其資産購買計劃。

　　國際市場雖然對主權(quán)貨幣的“競爭性貶值”三緘其口，但整個市場落實(shí)到具體操作層面還是抱有不同的認(rèn)知，美國也不例外。2017年擁有投票權(quán)的美國芝加哥聯(lián)儲主席埃文斯剛剛就表示，美元相對強(qiáng)勢，對製造業(yè)造成了一定挑戰(zhàn)；較低的進(jìn)口價格顯示美元已經(jīng)帶來了一定的壓力。

　　人民幣匯率可能重新回到由美元走勢主導(dǎo)的時代

　　按目前全球經(jīng)濟(jì)面臨的增長困境，中國經(jīng)濟(jì)很難獨(dú)善其身，尤其是在整個增速下降的過程中，人民幣匯率本身存在市場驅(qū)動的走弱。從技術(shù)層面看，人民幣匯率參考一籃子貨幣和依據(jù)市場供需來進(jìn)行浮動。市場對一籃子貨幣匯率應(yīng)該有一個全面的認(rèn)識，以便更好的理解未來人民幣匯率走勢。

　　去年811匯改後，對人民幣匯率影響最大的是CFETS（人民幣匯率指數(shù)）籃子和BIS（國際清算銀行）籃子，CFETS籃子美元權(quán)重佔(zhàn)1/4；BIS籃子各個貨幣權(quán)重比較分散，美元權(quán)重僅佔(zhàn)1/6，因此其他非美貨幣的走勢對人民幣的影響不容忽視。目前需要注意的是，人民幣納入SDR已生效，在SDR籃子中，美元權(quán)重為41.73%，也就是説，受到人民幣納入SDR籃子的影響，人民幣匯率受美元的影響重新增大，這一點(diǎn)一定要注意，以後看人民幣匯率，依然要更多的關(guān)注美元。

　　可關(guān)注三大資産在對衝人民幣匯率方面的作用

　　對於投資者來説，應(yīng)對人民幣貶值的方法有很多，就是盡可能的減少現(xiàn)金的持有，尤其是在低利率時代，持有現(xiàn)金本身就是非常被動的。但由於中國市場各類資産價格並不穩(wěn)定，很多投資者寧願增加現(xiàn)金儲蓄，也不敢冒險持有更多風(fēng)險資産，這是可以理解的，但並非長久之計。

　　相關(guān)企業(yè)股票

　　中國有著巨大的消費(fèi)和需求市場基數(shù)，這些需求最終會轉(zhuǎn)變成一些企業(yè)的利潤，如何分享到億萬民眾日益增長的各類需求所創(chuàng)造的價值，作為消費(fèi)者，只有買入相關(guān)企業(yè)的股票。

　　中期內(nèi)，由於人民幣匯率走低，海外收入佔(zhàn)比較高的企業(yè)，尤其是本身在近幾年的市場競爭中持續(xù)盈利的外向型上市企業(yè)，已經(jīng)具備了應(yīng)對低增長和國際競爭的條件，人民幣匯率走低對這類企業(yè)來説，可以直接提升其利潤率，有助於降低成本。目前整個大盤處在價值的重塑階段，投資者依然比較理性，還能找到相對便宜的股票。

　　高息債券

　　高息債券是一個比較專業(yè)的投資門類，尤其是債市違約率上升的時下，很多好的債券價格已下降，整體來看出現(xiàn)了一些值得追逐的趨勢性機(jī)會，適合風(fēng)險偏好適中的投資者參與。諸多PPN、非公開公司債值得配置，收益率是存款的好幾倍。普通投資者如果找不到可參與的途徑，可以直接買高息債基金，安全和收益都能達(dá)到一定平衡。

　　黃金

　　由於全球黃金價格主要以美元計價，市場往往忽略了其對各類不同主權(quán)貨幣的表現(xiàn)。就在上周美元計價的黃金價格出現(xiàn)大跌的情況下，因英鎊大幅貶值，以英鎊計價的黃金價格一度反彈到了7月初的水準(zhǔn)。目前以英鎊計價的黃金價格依然處在階段性高位，離歷史最高點(diǎn)不到13%（美元計價的黃金價格離歷史最高點(diǎn)還差35%）。英鎊的下跌對其計價黃金價格的支撐非常明顯，如果投資者持有以英鎊計價的黃金，從一定程度上來説是可以對沖掉英鎊貶值的。

　　目前人民幣計價的黃金跟歐元、英鎊、日元等計價的黃金相比，依然處在較低的水準(zhǔn)，人民幣貶值對金價的影響短期並不明顯，但長期看市場會回補(bǔ)這一缺口。比如截止目前，以人民幣計價的黃金價格今年以來上漲了22%，而以美元計價的黃金價格只上漲了18%，同期美元對人民幣貶值超過2%。