“預(yù)期差”困住美元 “經(jīng)濟(jì)起”貢獻(xiàn)底氣

　　人民幣：單邊升貶值俱往矣

　　年初以來，美元震蕩回落、人民幣穩(wěn)中有升。外匯市場人士指出，“外患”緩和、“內(nèi)憂”減輕，共同支撐了人民幣匯率走勢並逐漸穩(wěn)定了匯率預(yù)期，人民幣快速貶值的階段已過去；今後一段時間，人民幣匯率面臨的向上支撐與下行風(fēng)險(xiǎn)可能並存，再現(xiàn)無序貶值或重現(xiàn)單邊升值的可能性都很小，應(yīng)關(guān)注經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)持續(xù)性及美元走勢波動性。

　　□本報(bào)記者 張勤峰

　　伴隨著特朗普交易盛極而衰與中國經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升，年初以來，美元震蕩回落、人民幣穩(wěn)中有升。外匯市場人士指出，“外患”緩和、“內(nèi)憂”減輕，共同支撐了人民幣匯率走勢並逐漸穩(wěn)定了匯率預(yù)期，人民幣快速貶值的階段已過去；今後一段時間，人民幣匯率面臨的向上支撐與下行風(fēng)險(xiǎn)可能並存，再現(xiàn)無序貶值或重現(xiàn)單邊升值的可能性都很小，應(yīng)關(guān)注經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)持續(xù)性及美元走勢波動性。

　　人民幣貶值預(yù)期退潮

　　美國財(cái)政部14日公佈針對主要貿(mào)易對象的新一期《國際經(jīng)濟(jì)和匯率政策報(bào)告》，認(rèn)定包括中國在內(nèi)的美國主要貿(mào)易夥伴並未操縱貨幣匯率以獲取不公平貿(mào)易優(yōu)勢。避免人民幣匯率出現(xiàn)過度貶值，是過去一段時間以來中國匯率政策調(diào)控的重要內(nèi)容，這顯然不能被認(rèn)為是在刻意壓低人民幣匯率以獲取貿(mào)易優(yōu)勢。美國總統(tǒng)特朗普日前接受外媒採訪時也已明確表示，中國不是“匯率操縱國”。

　　上周以來人民幣對美元匯率有所升值，這當(dāng)中即有受到特朗普部分講話的影響。上周人民幣對美元匯率中間價一度連漲三日，其中4月13日調(diào)高289個基點(diǎn)，創(chuàng)過去近三個月最大單日漲幅；上週五（4月14日）設(shè)于6.8740元，全周升值209個基點(diǎn)。國際市場上，當(dāng)周美元指數(shù)跌逾0.6%至100.5附近。

　　人民幣對美元穩(wěn)中有升，也是今年以來人民幣對美元雙邊匯率走勢的一個總體特徵。進(jìn)入2017年，人民幣匯率並未像2016年初那樣出現(xiàn)快速的貶值，反而對美元出現(xiàn)一波較快的升值，隨後轉(zhuǎn)入持續(xù)的盤整。截至4月17日，今年以來人民幣對美元匯率中間價升值585個基點(diǎn)，幅度為0.84%。由於去年末時，市場對來年初人民幣匯率走勢頗為悲觀，認(rèn)為人民幣對美元將很快跌破7元的觀點(diǎn)不佔(zhàn)少數(shù)，因此，年初人民幣匯率的堅(jiān)挺超預(yù)期，在一定程度上緩和了市場悲觀情緒，推動匯率預(yù)期趨於平穩(wěn)。

　　統(tǒng)計(jì)顯示，今年一季度，銀行間外匯市場人民幣對美元即期詢價交易日均成交214億美元，較上個季度的309億美元縮減逾三成；4月以來，日均交易量略增至230億美元，接近該項(xiàng)數(shù)據(jù)有紀(jì)錄以來的平均水準(zhǔn)。以往經(jīng)驗(yàn)表明，在岸外匯成交量與匯率貶值預(yù)期之間存在一定的正相關(guān)關(guān)係，通常成交量愈大，人民幣匯率貶值預(yù)期也愈濃。

　　近期央行披露的外匯儲備數(shù)據(jù)，也被認(rèn)為是人民幣匯率貶值預(yù)期趨緩的證據(jù)。據(jù)央行公佈，截至今年3月末，我國外匯儲備規(guī)模為30091億美元，較2月末小幅上升40億美元，連續(xù)第二個月回升。此前，從去年7月到今年1月，外匯儲備規(guī)模曾連續(xù)7個月下降。業(yè)內(nèi)人士指出，外匯儲備自去年4月以來首次連續(xù)兩個月上升，考慮到估值效應(yīng)偏中性，進(jìn)一步反映出我國資本外流壓力趨緩，人民幣匯率貶值預(yù)期有所減弱。

　　此外，今年以來，境內(nèi)外市場上人民幣即期匯率靠攏、遠(yuǎn)期匯率隱含的貶值預(yù)期收斂、匯率期權(quán)隱含波動率下降等亦從不同角度反映了人民幣匯率預(yù)期趨穩(wěn)的變化。

　　總的來看，年初以來，人民幣匯率企穩(wěn)的特徵較為明顯、匯率預(yù)期趨向平穩(wěn)，顯示在內(nèi)外多種因素支援下，過去一段時間貨幣當(dāng)局穩(wěn)定人民幣匯率走勢及預(yù)期的努力正顯現(xiàn)成效。

　　基本面提供支撐

　　從外部來看，年初以來美元匯率總體有所回落，主要貨幣對美元多數(shù)出現(xiàn)小幅升值，人民幣對美元貶值壓力有所減輕。

　　進(jìn)入2017年，美元指數(shù)未能延續(xù)此前強(qiáng)勁升值走勢，在震蕩中出現(xiàn)回落，迄今為止累計(jì)下跌1.8%。綜合分析，這當(dāng)中的主要原因有兩點(diǎn)：一是前期上漲透支及預(yù)期差的出現(xiàn)；二是主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)與政策走向的週期性差異收窄。

　　去年四季度，美元指數(shù)漲逾7%，美聯(lián)儲加息預(yù)期與特朗普交易的興起疊加共振，推動美元指數(shù)漲至十餘年來的高位。中金公司報(bào)告指出，“特朗普交易”泛指所有圍繞特朗普政策預(yù)期、實(shí)施及其影響而制定的交易，其本質(zhì)是特朗普當(dāng)選引發(fā)了市場對於減稅、基建等政策的想像，以及對於美國經(jīng)濟(jì)增長與再通脹的預(yù)期，並由此引發(fā)各類資産價格劇烈波動、資金流向發(fā)生改變。

　　去年11月，特朗普勝選後，金融市場掀起“特朗普交易”熱潮，主要表現(xiàn)為美元升值、股票和商品漲價、債市走弱。然而，特朗普政策具有很大不確定性，隨著特朗普上任，政策主張付諸行動，“特朗普交易”進(jìn)入驗(yàn)證期。這一過程中，前期承諾與政策執(zhí)行的差異可能形成“預(yù)期差”，進(jìn)而導(dǎo)致市場波動。

　　迄今為止，特朗普稅改、基建計(jì)劃尚未見到實(shí)質(zhì)行動，新醫(yī)改則出師不利，迫使市場不得不重新審視特朗普新政實(shí)施前景及潛在影響。年初以來，“特朗普交易”盛極而衰，美元在“預(yù)期差”的影響下貶值、美債收益率也從前期高位回落。

　　與此同時，在近期全球經(jīng)濟(jì)小共振過程中，經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升漸成主流，市場預(yù)期未來將有更多經(jīng)濟(jì)體退出貨幣超寬鬆狀態(tài)，而過去幾年美元之所以一枝獨(dú)秀，依靠的正是美國在經(jīng)濟(jì)增長及貨幣政策週期上所展現(xiàn)的領(lǐng)先優(yōu)勢。

　　外匯市場人士指出，3月份美聯(lián)儲“提前”實(shí)施加息，且市場對全年加息次數(shù)的預(yù)期升至3次，但美元指數(shù)不漲反跌，10年期美國國債收益率從2.6%以上跌至2.3%以下，背後主要反映的就是“特朗普交易”降溫引發(fā)預(yù)期修正以及全球貨幣政策差異性收窄的影響。另外，“逆全球化”思潮及地緣政治因素也打壓風(fēng)險(xiǎn)偏好，影響美元、美債等資産價格。

　　從內(nèi)部來看，人民幣匯率面臨的支撐也在增強(qiáng)。首先，去年四季度以來，中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)展現(xiàn)企穩(wěn)向好勢頭，基本面變化對匯率起到支撐；其次，伴隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)景氣改善、工業(yè)品漲價及企業(yè)盈利好轉(zhuǎn)，國內(nèi)資産收益率的吸引力有所增強(qiáng)；再者，人民銀行貨幣政策回歸穩(wěn)健中性，市場利率水準(zhǔn)走高，穩(wěn)定了中美息差，也有助於緩和資本外流壓力；最後，去年下半年以來，監(jiān)管部門在對外並購、直接投資等多個方面收緊了外匯管理，控制住了跨境資本流出速度。

　　向上支撐與下行風(fēng)險(xiǎn)並存

　　應(yīng)該説，年初以來，“外患”緩和、“內(nèi)憂”減輕，共同支撐了人民幣匯率走勢並逐漸穩(wěn)定了匯率預(yù)期。今後一段時間，人民幣匯率面臨的向上支撐與下行風(fēng)險(xiǎn)可能並存，再現(xiàn)無序貶值或重現(xiàn)單邊升值的可能性都很小。

　　當(dāng)前市場對美元走向的分歧在加大。一方面，“特朗普交易”及國際政治經(jīng)濟(jì)形勢，增添了美元走勢的複雜性。近期“特朗普交易”降溫，並不意味著“特朗普交易”的終結(jié)，相反，“特朗普交易”的起伏和反覆可能將持續(xù)很長時間。未來特朗普政策執(zhí)行程度和實(shí)施效果均有待觀察，潛在“預(yù)期差”的存在給未來包括美元匯率在內(nèi)的資産價格變化埋下了波動風(fēng)險(xiǎn)。此外，中東及東北亞地緣政治、歐洲選舉形勢等也增添了金融市場的不確定性。另一方面，加息與縮表將是美聯(lián)儲貨幣政策正常化的必經(jīng)之路，仍有望給予美元匯率向上支撐。美聯(lián)儲近期公佈的3月份貨幣政策會議紀(jì)要顯示，F(xiàn)OMC大多數(shù)委員傾向於從今年開始縮減資産負(fù)債表，這比原先市場預(yù)計(jì)的要早，進(jìn)一步提升了市場對縮表的預(yù)期。

　　分析人士指出，考慮到前期過度升值、特朗普交易降溫、全球貨幣政策共振，美元暫缺乏大幅上行動力，可能維持區(qū)間震蕩的走勢，但後續(xù)走勢不確定性大，對人民幣匯率的擾動值得關(guān)注。

　　“歸根到底，人民幣匯率能否有效企穩(wěn)仍取決於中國經(jīng)濟(jì)基本面表現(xiàn)和資産收益率變化預(yù)期。”業(yè)內(nèi)人士指出，在美元漲勢放緩的同時，鋻於中國經(jīng)濟(jì)景氣改善、匯率貶值預(yù)期趨緩、資本流出壓力減輕等情況，二季度人民幣對美元匯率或?qū)⒈３挚傮w穩(wěn)定，從更長時間看，人民幣匯率走勢仍存在不確定性，應(yīng)關(guān)注經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)持續(xù)性及美元走勢波動性，但只要經(jīng)濟(jì)不再現(xiàn)大幅下行，匯率快速貶值階段就已經(jīng)過去。